Stablecoin = Fracturedcoin

Ya, uang adalah teknologi sosial abstrak yang luar biasa dan tanpa itu sulit membayangkan masyarakat manusia. Tapi agar berguna, uang harus menjadi cara untuk membayar tukang susu. Dan kegunaannya tergantung pada kesatuan. Atau setidaknya begitu pikir Hyun Song Shin, kepala Departemen Moneter dan Ekonomi di Bank for International Settlements.

Shin sebelumnya pernah berargumen bahwa stablecoin gagal memenuhi syarat kesatuan (dan kami pernah bercanda bahwa, bagi para crypto bro yang tinggal di basement ibunya, gagal dalam kesatuan terdengar seperti tujuan yang patut dipuji). Sekarang Shin kembali dengan makalah kerja yang penuh dengan persamaan untuk membuktikan bahwa ini bukan sekadar bug, melainkan fitur yang diperlukan dan tidak bisa dihapus.

Mengingat Kraken baru saja diberikan akses ke FedWire, dan mungkin tidak lama lagi orang Amerika bisa membayar pengantar susu mereka dengan stablecoin yang kemungkinan besar akan terlihat sangat seperti uang bagi mereka, kami pikir layak menerjemahkan makalah menarik ini ke dalam bahasa manusia yang ringkas.

Argumen Shin bukan bahwa stablecoin bukan alat yang keren. Tapi mereka dibangun di atas blockchain publik terdesentralisasi tanpa izin, yang membutuhkan validator untuk menjaga konsensus — alias menyepakati transaksi. Dan validator ini perlu dibayar.

Selain itu, pengguna yang harus membayar yang disebut biaya kemacetan yang meningkat semakin populer sebuah blockchain. Jadi, Shin berpendapat bahwa efek jaringan yang memberi nilai sosial pada uang terputus. Yang tersisa adalah kekacauan yang terpecah-pecah.

Kekacauan apa? Apa sebenarnya masalahnya?

Stablecoin di berbagai blockchain tidak dapat saling beroperasi. Token USDC yang berada di ledger Ethereum seharusnya memiliki nilai yang sama dengan token USDC di ledger Solana, tapi mereka secara fundamental berbeda, token yang tidak dapat dipertukarkan. USDT dari Tether berada di 107 ledger berbeda. Artinya, ada 107 Tether yang tidak dapat dipertukarkan. USDC ada di 125 ledger.

Mungkin mentransfer stablecoin dari satu ledger ke ledger lain menggunakan jembatan — “protokol perangkat lunak khusus yang mengunci token di satu chain dan mengeluarkan token setara di chain lain”. Tapi proses ini memakan waktu dan biaya. Selain itu, belum terbukti benar-benar tanpa risiko: Chainalysis memperkirakan kerugian kumulatif dari eksploitasi jembatan yang merugikan hacker dan pelaku jahat lebih dari $2,5 miliar antara 2021 dan 2024.

Hasilnya, kata Shin, adalah stablecoin “dari penerbit yang sama yang ada dalam berbagai bentuk tidak dapat dipertukarkan di berbagai blockchain, yang memecah likuiditas dan melemahkan efek jaringan yang seharusnya menjadi kekuatan instrumen pembayaran yang banyak digunakan”.

Anda bisa menyebut ini sebagai rasa kecewa dari bankir bank sentral, yang kesal dengan gagasan bahwa fungsi koordinasi dari bank sentral yang menerbitkan mata uang umum dan memelihara ledger di antara bank komersial bisa digantikan oleh konsensus terdistribusi validator.

Tapi logika Shin tampak cukup masuk akal, dan data . . . tampaknya cocok?

Biaya gas — biaya transaksi yang dibayar pengguna agar transaksi diproses dan dicatat di blockchain — telah meningkat seiring volume transaksi. Biaya ini ditetapkan melalui lelang sehingga, saat permintaan tinggi, perang penawaran bisa terjadi di antara pengguna yang bersaing agar transaksi mereka diproses terlebih dahulu:

Beberapa konten tidak dapat dimuat. Periksa koneksi internet atau pengaturan browser Anda.

Menurut model Shin, saat kemacetan meningkat, pengguna sensitif harga yang merasa terganggu setiap kali mereka mencoba melakukan pembayaran akan beralih ke blockchain yang lebih murah. Tapi pengguna yang paling peduli dengan keamanan tetap bertahan di rantai yang mahal, karena jaringan yang sibuk adalah jaringan yang terdesentralisasi. Biaya lebih tinggi = ambang koordinasi lebih tinggi = keamanan lebih baik. Dan perbedaan ini antara (a) orang yang bersedia membayar untuk ledger yang lebih aman, dan; (b) orang yang hanya menginginkan alat pembayaran murah, menyebabkan proliferasi blockchain.

Begini gambaran evolusi jaringan blockchain layer satu (jaringan dasar yang memproses dan menyelesaikan transaksi di ledger):

Beberapa konten tidak dapat dimuat. Periksa koneksi internet atau pengaturan browser Anda.

Jadi, menurut Shin, bukan berarti Anda bisa langsung membangun blockchain yang lebih baik — yang tidak memiliki biaya gas yang melonjak semakin tinggi saat semakin banyak orang menggunakannya. Karena, [penekanan kami]:

… blockchain yang lebih aman dengan ambang koordinasi yang lebih tinggi harus memberikan imbalan lebih tinggi kepada validator untuk mengkompensasi risiko yang muncul dari potensi miskoordination. Semakin tinggi ambang koordinasi yang berhasil, semakin tinggi pula imbalannya. . .

Kapasitas blockchain ditetapkan sejak awal agar aliran sewa yang cukup tinggi mengalir ke validator yang berpartisipasi. Dalam pengertian ini, kemacetan blockchain adalah fitur, bukan bug. Kemacetan diperlukan untuk memastikan pengguna membayar biaya gas yang cukup tinggi untuk memberi imbalan kepada validator.

Bagaimana dengan yang disebut layer dua, yang memindahkan transaksi dari jaringan lapisan dasar untuk menjanjikan pemrosesan lebih cepat dan biaya lebih rendah? Shin berpendapat mereka tidak berbagi kolam likuiditas atau mekanisme penyelesaian yang sama, sehingga mereka pada dasarnya adalah agen fragmentasi seperti blockchain baru.

Apa saja pelajaran utamanya?

Oke — mari langsung ke intinya. Pertama, desentralisasi datang dengan biaya yang tidak bisa dikurangi, dan biaya ini ditanggung oleh pengguna. Semakin desentralisasi sebuah sistem, semakin tinggi biayanya, dan ini lebih berkaitan dengan insentif daripada biaya komputasi.

Kedua, agar blockchain secara ekonomi berkelanjutan, harus mengalami kemacetan. Solusi layer dua belum menghilangkan kemacetan; mereka justru menyebabkan fragmentasi yang lebih besar di berbagai platform tidak dapat dipertukarkan.

Ketiga, stablecoin mewarisi fragmentasi dari blockchain tempat mereka berada. Dan karena yang membuat uang berharga adalah penerimaan universal, “fragmentasi ini bukan sekadar tidak nyaman — secara struktural tidak kompatibel dengan efek jaringan yang memberi uang nilai sosialnya”. Ini adalah ekonomi dari rel blockchain, yang diformalkan dalam makalah Shin, yang mendorong fragmentasi ini.

Atau seperti yang dikatakan Shin:

Infrastruktur terdesentralisasi memiliki kecenderungan bawaan menuju fragmentasi yang bertentangan dengan efek jaringan yang memberi uang nilai sosialnya. Argumen fragmentasi ini adalah sisi lain dari “trilemma skalabilitas” blockchain, sebagaimana dijelaskan oleh Vitalik Buterin (Buterin (2021)), yang menyatakan bahwa tidak mungkin secara bersamaan memiliki ledger yang terdesentralisasi, aman, dan skalabel.

Bacaan lebih lanjut:
— Perang stablecoin: Wall Street vs crypto tentang masa depan uang (MainFT)
— Kasus menentang stablecoin (Unhedged)
— Tahun dalam satu kata: Stablecoin (MainFT)
— Stablecoin mungkin merevolusi pembayaran, tapi bagaimana jika tidak? (FTAV)
— Apakah stablecoin uang? (FTAV)