لماذا سجّلت أسهم تسلا أكبر هبوط داخل العام؟ أرباح الربع الثاني (Q2) دون التوقعات، والمراكز القصيرة تكسب مليارات الدولارات

2026 年 7 月 من موسم تقارير الأرباح في أسواق الأسهم الأميركية، شهدت الأحداث مسرحية من نار وجليد. فقد تهاوت أسهم تسلا (TSLA) بأكثر من 14% بعد إصدار تقرير أرباح Q2 الذي حمل معه نتائج مختلطة، مسجلة أكبر هبوط يومي لها منذ أكثر من عام. ومع ذلك، وفي اليوم نفسه، اندفعت أسهم شركات تعدين العملات المشفرة إلى الأعلى بشكل جماعي—ارتفعت Cipher Digital وHut 8 بأكثر من 9%، وارتفعت Riot Platforms بأكثر من 6%، بينما ارتفعت TeraWulf وMARA Holdings وIREN وCleanSpark بأكثر من 4%.

من جهة، تتعرض شركة عملاقة في التكنولوجيا لعمليات بيع حادة على مستوى ملحمي. ومن جهة أخرى، تقوى الأصول المرتبطة بالعملات المشفرة رغم عكس الاتجاه. وهذه ليست مصادفة.

أين تكمن “الفجوة في درجات الحرارة” في تقرير تسلا Q2

في 22 يوليو، بعد إغلاق البورصة في الولايات المتحدة، نشرت تسلا نتائج FY2026Q2. بلغت الإيرادات رقمًا قياسيًا عند 282.4 مليار دولار، بزيادة 26% على أساس سنوي، وبلغ إجمالي الإيرادات خلال آخر 12 شهرًا لأول مرة أكثر من 1,000 مليار دولار. وبالنظر إلى الإيرادات وحدها، تبدو هذه قائمة إنجازات جميلة.

لكن في جانب الأرباح، ظهرت صورة مغايرة تمامًا. لم تتجاوز ربحية السهم المعدلة (EPS) 0.33 دولار، بينما كانت توقعات السوق 0.51 دولار، بفارق يصل إلى 35%. كما بلغ الربح التشغيلي 3.98 مليار دولار، وهو أقل بكثير من توقعات السوق البالغة 13.9 مليار دولار، وانخفض بنسبة 57% على أساس سنوي. وتراجعت هامش الربح التشغيلي من 4.1% قبل عام إلى 1.4%.

زيادة الإيرادات بنسبة 26% مع هبوط الأرباح بنسبة 57%—وهو نمط “زيادة في الإيرادات دون زيادة في الأرباح”—هو السبب الجوهري لذعر السوق الذي أثارته هذه التقارير.

حقيقة هامش مجمل الربح وإنذار هامش الربح

بلغ هامش مجمل الربح في Q1 نحو 21.1%، ثم هبط في Q2 إلى 16.8%، أي انخفاض قدره 4.3 نقاط مئوية، وهو ما يبدو مخيفًا للوهلة الأولى. لكن عند تفكيك التفاصيل، يتضح أن أساس Q1 المرتفع يتضمن عاملًا لمرة واحدة—وهو ردّ مخصصات الضمان بقيمة 230 مليون دولار، وتخفيضات جمركية بأكثر من 200 مليون دولار. بعد استبعاد هذه العوامل، يصبح هامش مجمل الربح الحقيقي في Q1 قرابة 17.5%، بينما في Q2 بلغ 16.8%، والفارق لا يتجاوز 0.7 نقطة مئوية.

الإنذار الحقيقي لا يكمن في هامش مجمل الربح، بل في هامش الربح التشغيلي. فهبوطه من 4.1% إلى 1.4%—أي انخفاض 2.7 نقطة مئوية—يرجع أساسًا إلى القفزة الحادة في المصروفات التشغيلية بنسبة 47%. كل بند هنا يوضح أن الإدارة زادت الإنفاق عمدًا: أبحاث الذكاء الاصطناعي، صعود المنتجات الجديدة، واهلاك/إطفاء قدرات الحوسبة.

وفي الوقت نفسه، تراجعت إيرادات نقاط/ائتمانات تنظيمية من 380 مليون دولار في Q1 إلى 146 مليون دولار. ومع تقدم شركات سيارات أخرى نحو الكهربة، تتبدل علاقة العرض والطلب في سوق الائتمانات، وما قيمة “بطاقة أرباح مجانية” لتسلا تتقلص باستمرار.

467 ضعف لمعامل السعر إلى الأرباح والمفارقة مع رهانات الذكاء الاصطناعي

تعكس القيمة السوقية لسهم تسلا سعرًا يوازي مضاعف أرباح متوقعًا خلال الأشهر الـ12 المقبلة يقارب 152 مرة. ضمن “الشركات السبع الكبرى في التكنولوجيا”، تعد تسلا العضو الأعلى تقييمًا، بل إنها أيضًا الأسوأ أداءً هذا العام.

وراء ارتفاع التقييم يكمن ارتفاع التوقعات—إذ لم يعد تسعير السوق لتسلا مرتبطًا فقط بمبيعات السيارات، بل بات رهانا على مستقبل أعمالها في الذكاء الاصطناعي والروبوتات. لكن تقرير Q2 كشف واقعًا محرجًا: بلغ الإنفاق الرأسمالي في Q2 5.789 مليار دولار، بزيادة 142% على أساس سنوي، وتضاعف تقريبًا على أساس ربع سنوي؛ وتحول التدفق النقدي الحر إلى سلبي عند -1.09 مليار دولار. وقد صرّح المدير المالي لتسلا بوضوح بأن التدفق النقدي الحر يُتوقع أن لا يعود إلى الإيجابية قبل عام 2029.

وهذا يخلق حزمة من التناقضات الحادة: قصة الذكاء الاصطناعي باتت أغلى (استمرار ارتفاع الإنفاق الرأسمالي)، وأرباح السيارات تتآكل تدريجيًا (هبوط هامش مجمل الربح فصلًا بعد فصل)، بينما إيرادات البرامج مثل FSD—رغم أن عدد المستخدمين المدفوعين عالميًا بلغ 1.48 مليون، وأن الإيرادات السنوية تقارب 1.76 مليار دولار—لم تصبح بعد كبيرة بما يكفي لتعويض الاستثمارات. لقد راهن مضاعف السعر إلى الأرباح البالغ 467 مرة مسبقًا على النجاح، لكن “فترة الانتقال” في الواقع قد تكون أطول وأغلى بكثير من توقعات السوق.

الشركات السبع الكبرى في التكنولوجيا.. تبخر قيمتها بنحو 8,000 مليار دولار في يوم واحد

تسلا ليست حالة منفردة. في 23 يوليو (الخميس)، شهدت “الشركات السبع الكبرى” (Magnificent 7) أسوأ موجة بيع يومية منذ “عاصفة الرسوم الجمركية” في أبريل 2025. تبخرت القيمة السوقية مجتمعة للشركات السبعة في يوم واحد بما يعادل 797 مليار دولار، وهبط مؤشر Mag 7 بنسبة 4.8%.

تصدرت تسلا قائمة الهبوط بأكثر من 14%، وخسرت قيمتها السوقية يوميًا نحو 214.5 مليار دولار. وانخفضت Alphabet في الإغلاق بنسبة 7.1%، لتخسر في يوم واحد ما يزيد عن 293 مليار دولار من قيمتها. وتراجعت أمازون بأكثر من 4%، وMeta بأكثر من 3%، ومايكروسوفت بأكثر من 2%.

وكان الشرر المباشر وراء موجة البيع هذه مرتبطًا بتقريرين عن الأرباح دون التوقعات من Alphabet وتسلا. رغم أن Alphabet حققت أرباحًا صافية أعلى من المتوقع، فإن إنفاقها الرأسمالي في الربع بلغ 45 مليار دولار، مع رفع الحد السنوي إلى 205 مليار دولار، ما أدى لأول مرة منذ إدراجها إلى تحويل التدفق النقدي الحر إلى سلبي. ومع تراكب الخبرين معًا، انكسر تمامًا توازن السوق المتوقع بين أرباح شركات التكنولوجيا العملاقة والإنفاق الرأسمالي.

تتجه موجة الإنفاق الرأسمالي المرتبطة بالذكاء الاصطناعي التي استمرت ثلاث سنوات إلى “لحظة المحاسبة”—إذ بدأ المستثمرون في طرح سؤال: متى ستتحول مئات المليارات من الدولارات من الضخ الاستثماري إلى عوائد ملموسة؟

لماذا ترتفع شركات تعدين العملات المشفرة عكس الاتجاه؟

وفي اليوم نفسه الذي كانت فيه أسهم التكنولوجيا تنزف دمًا، ارتفعت أسهم شركات التعدين المشفرة إلى الأعلى بشكل جماعي. فقد صعدت Cipher Digital وHut 8 بأكثر من 9%، وارتفعت Riot Platforms بأكثر من 6%. وهذه المفارقة ليست مجرد “تأثير التأرجح” (تحويل السيولة من قطاع إلى آخر) بشكل سطحي؛ بل تستند إلى ثلاث منطقات تدعمها.

أولاً، مكسب هيكلي مرتبط بالطلب على بنية تحتية للذكاء الاصطناعي. تنتقل شركات تعدين العملات المشفرة من مجرد تعدين بيتكوين إلى تشغيل مراكز بيانات للذكاء الاصطناعي. فقد أبرمت Hut 8 عقد إيجار لمدة 15 عامًا بقيمة 9.8 مليار دولار لمركز بيانات للذكاء الاصطناعي؛ كما حصلت IREN على عقد سحابي بقيمة 2.8 مليار دولار. وقد صنفت مورغان ستانلي Hut 8 كخيار مفضل، وحددت سعرًا مستهدفًا عند 263 دولارًا، ما يعكس هامش صعود ضمني يبلغ 141% مقارنة بسعر إغلاق 21 يوليو. وعندما تتعرض شركات التكنولوجيا العملاقة مثل تسلا لعمليات بيع بسبب ارتفاع الإنفاق الرأسمالي، تحظى الشركات التي حولت أصول قدرات الحوسبة إلى سيولة بتقدير السوق بدلًا من ذلك.

ثانيًا، إعادة تشكيل منطق التقييم. يعيد السوق تسعير شركات تعدين العملات المشفرة من “بيتا بيتكوين” إلى “أصول البنية التحتية لقدرات الحوسبة”. وتصبح أداءات أسهم عمال التعدين أكثر ارتباطًا بطلب مراكز البيانات وتوافر الشرائح/الرقائق بدلًا من التقلبات قصيرة الأجل في سعر بيتكوين. وتؤدي هذه القفزة في منطق التقييم إلى تحويل شركات التعدين إلى فئة أصول أكثر استقلالية نسبيًا عند تراجع أسهم التكنولوجيا.

ثالثًا، تأثير تدوير الأموال. عندما تواجه “الشركات السبع الكبرى في التكنولوجيا” بيعًا بسبب ارتفاع التقييمات وقلق بشأن الإنفاق الرأسمالي، تسعى بعض السيولة إلى خيارات بديلة. وتجمع شركات التعدين المشفرة بين خاصيتين: “قدرات الحوسبة للذكاء الاصطناعي” و“الأصول المشفرة”، ما يجعلها واحدة من اتجاهات استفادة تدفقات الأموال التي خرجت من أسهم التكنولوجيا مرتفعة التقييم.

نموذج جديد للترابط بين سوق الأسهم الأميركية وسوق العملات المشفرة

يتزامن الانهيار في تسلا مع صعود شركات التعدين المشفرة، ما يكشف أن هناك نمطًا جديدًا آخذًا في التشكّل بين سوق الأسهم الأميركية وسوق العملات المشفرة—ليس عبر سعر بيتكوين، بل عبر منطق مشترك عميق يتمثل في “أصول قدرات الحوسبة”.

تقليديًا، كان الترابط بين سوق الأسهم الأميركية وسوق العملات المشفرة يُدار عبر انتقال السيولة الكلية (سياسات الاحتياطي الفيدرالي) وتفضيل المخاطرة. لكن خصوصية هذه الجولة من التباين تكمن في أن هبوط تسلا سببه شكوك السوق حول كفاءة الإنفاق الرأسمالي المرتبط بالذكاء الاصطناعي، بينما صعود شركات التعدين المشفرة يأتي تحديدًا من اعتراف السوق بقدرتها على تحويل أصول قدرات الحوسبة للذكاء الاصطناعي إلى قيمة قابلة للتحصيل. نفس سردية “قدرات الحوسبة”، لكن إشارات سعرية متعاكسة تظهر داخل فئات أصول مختلفة.

وفي العمق، يتعلق الأمر بإعادة تسعير دورة “الإنفاق الرأسمالي مقابل العائد”. عندما تقود الإعانات/الإنفاق الرأسمالي الضخم لدى Alphabet وتسلا المستثمرين إلى القلق من طول دورة العائد، تحظى شركات التعدين—التي حولت قدرات الحوسبة إلى تدفقات نقدية أكثر استقرارًا (مثل عقود طويلة الأجل)—بـ“علاوة يقينية” بدلًا من أن تتعرض للخصم. وتتغير شركات التعدين المشفرة من “أداة دورة عملات مشفرة” إلى “مستفيدة من البنية التحتية للذكاء الاصطناعي”، وتعيد هذه الهوية الجديدة تشكيل طريقة ارتباطها بلوحة التكنولوجيا في أسواق الأسهم الأميركية.

الخلاصة

تكشف تقارير أرباح تسلا Q2 عن وضعها الأكثر إحراجًا: إيرادات قياسية، لكن الأرباح تنخفض إلى النصف؛ قصة الذكاء الاصطناعي أصبحت أغلى، وأرباح السيارات أرق؛ مضاعف السعر إلى الأرباح 467 مرة يتضمن رهانًا على النجاح، لكن التدفق النقدي الحر لن يعود إلى الإيجابية إلا في 2029. إن هبوط 14.5% الذي أحدثته هذه التقارير لم يجعل المراكز القصيرة تربح يوميًا 41 مليار دولار فحسب، بل أطلق أيضًا موجة بيع منهجية تسببت بتبخر قيمة “الشركات السبع الكبرى في التكنولوجيا” بنحو 8,000 مليار دولار في يوم واحد.

وفي الوقت نفسه، ليس صعود شركات التعدين المشفرة عشوائيًا. فالطلب الهيكلي على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، وإعادة تشكيل منطق التقييم، ودوران الأموال من أسهم التكنولوجيا مرتفعة التقييم إلى أصول بديلة، تتضافر جميعها لتشكل الدعامة الأساسية لارتفاع عمال التعدين. ويتزامن انهيار تسلا مع احتفال شركات التعدين المشفرة، بما يميز أن الترابط بين سوق الأسهم الأميركية وسوق العملات المشفرة ينتقل من “انتقال المشاعر الكلية” إلى “إعادة تسعير أصول قدرات الحوسبة”—وحينها تصبح قدرة قدرات الحوسبة على تحويل نفسها إلى سيولة، لا حجم الاستثمار في قدرات الحوسبة، هي المعيار الأساسي الذي يعتمده السوق للتسعير.

الأسئلة الشائعة

س1: ما أبرز البيانات في تقرير تسلا Q2 التي جاءت أسوأ من المتوقع؟

بلغت ربحية السهم المعدلة 0.33 دولار، بينما كانت توقعات السوق 0.51 دولار، بفارق 35%؛ بلغ الربح التشغيلي 3.98 مليار دولار، وهو أقل بكثير من توقعات 13.9 مليار دولار؛ هامش مجمل الربح 16.8%، أقل من توقعات 19.4%؛ وتحول التدفق النقدي الحر إلى سلبي عند -10.9 مليار دولار.

س2: لماذا أدّى هبوط سهم تسلا إلى ربح كبير للمراكز القصيرة (الاستثمار على الهبوط)؟

تم قَصْر نحو 3% من الأسهم المتداولة من خلال بيع على المكشوف، وهو أعلى نسبة بين “الشركات السبع الكبرى في التكنولوجيا” لجهة التواجد في المراكز القصيرة. في 23 يوليو، هبط السهم بنسبة 14.5%، وحققت المراكز القصيرة ربحًا محاسبيًا خلال يوم واحد بنحو 41.2 مليار دولار. وحتى عام 2026، بلغ إجمالي التراجع قرابة 30%، وبلغت أرباح المراكز القصيرة المحاسبية خلال العام نحو 90.8 مليار دولار.

س3: لماذا ارتفعت شركات تعدين العملات المشفرة عندما انهارت تسلا؟

تنتقل شركات التعدين المشفرة من تعدين بيتكوين إلى تشغيل مراكز بيانات للذكاء الاصطناعي. وقّعت Hut 8 عقد إيجار لمركز بيانات للذكاء الاصطناعي بقيمة 9.8 مليار دولار، ما أدى إلى رفع المؤسسات لسعرها المستهدف. وأعاد السوق تسعير الشركة باعتبارها “أصلًا في البنية التحتية لقدرات الحوسبة” وليس مجرد رهان على “بيتا بيتكوين”.

س4: كم مقدار القيمة السوقية التي تبخرت لدى “الشركات السبع الكبرى في التكنولوجيا” في يوم واحد؟

في 23 يوليو، تبخرت مجتمعة القيمة السوقية لـ“الشركات السبع الكبرى” في يوم واحد بقيمة 797 مليار دولار، وهبط مؤشر Mag 7 بنسبة 4.8%، مسجلًا أكبر تراجع يومي منذ “عاصفة الرسوم الجمركية” في أبريل 2025.

س5: عند أي مستوى تقف مضاعفات السعر إلى الأرباح (P/E) لتسلا حاليًا؟

تعكس القيمة الحالية لسهم تسلا مضاعف أرباح متوقعًا خلال الأشهر الـ12 المقبلة بنحو 152 مرة، وهو الأعلى تقييما بين “الشركات السبع الكبرى في التكنولوجيا”. أما مضاعف الأرباح على المدى الأبعد فيبلغ نحو 167 مرة.

س6: ما خطة تسلا للإنفاق الرأسمالي؟

بلغ الإنفاق الرأسمالي في Q2 5.789 مليار دولار، بزيادة 142% على أساس سنوي، وتضاعف على أساس ربع سنوي. تتجاوز إرشادات العام بأكثر من 25 مليار دولار، ومن المتوقع أن تستمر الزيادة خلال السنوات 2-3 المقبلة. وتقدّر الشركة أن التدفق النقدي الحر لن يعود إلى الإيجابية إلا في 2029.

س7: كيف تتصرف الاستثمارات الفردية (المستثمرون الأفراد) أثناء هبوط تسلا؟

وفقًا لبيانات Vanda Research، في 23 يوليو، كانت تسلا أكثر الأسهم شراءً من قبل المستثمرين الأفراد بقيمة شراء صافي بلغت 42 مليون دولار. يرى بعض المحللين أن هذا التراجع قد يشكل فرصة شراء للمستثمرين طويلَي الأجل.