كنت أتابع أرقام Bitdeer ولاحظت حدوث شيء مثير جدًا. في بداية فبراير، قامت الشركة بتصفية جميع احتياطياتها من البيتكوين — 943 بيتكوين تم بيعها مرة واحدة، وترك الرصيد صفرًا. هذا جذب الانتباه لأنه في عالم شركات التعدين، جمع العملات هو تقريبًا دين، ماراثون لديه 53 ألف بيتكوين مخزنة، وRiot لديها 18 ألف. لكن وو جيهان فعل العكس.

التفسير الرسمي هو أنهم كانوا بحاجة إلى سيولة لشراء أراضٍ وتوسيع بنية تحتية للذكاء الاصطناعي. يبدو منطقيًا من الظاهر، لكن هناك شيء أعمق يحدث هنا. قامت Bitdeer بجمع ديون بقيمة 1.3 مليار دولار خلال العامين الماضيين. هذا ثقيل. لكن إذا فهمت المنطق وراء ذلك، فهو أقل عن المال السهل وأكثر عن رهان محسوب على المستقبل.

انظر فقط: منذ البداية، التعدين هو تحكيم زمني. تأخذ الكهرباء والآلات الحالية، وتراهن أن سعر البيتكوين سيكون أعلى غدًا. بسيط. الآن وو جيهان يغير اللعبة. لم يعد الأمر متعلقًا بسعر العملة، بل بالطلب على القدرة الحاسوبية في عصر الذكاء الاصطناعي. هيكل الرهان لا يزال كما هو، لكن الهدف تغير. بدلاً من انتظار ارتفاع البيتكوين، هو يراهن على أن الطلب على قدرة المعالجة سينفجر.

الأرقام مثيرة للإعجاب على الورق. لدى Bitdeer قدرة طاقة عالمية مخططة تبلغ 3000 ميغاواط. للمقارنة، مركز بيانات كبير من Google يتراوح بين 100 و300 ميغاواط. إذن نحن نتحدث عن 10 إلى 30 مركز بيانات بحجم Google في شركة واحدة. Clarington في أوهايو ستكون قلب كل هذا — 570 ميغاواط موجهة للذكاء الاصطناعي والحوسبة عالية الأداء. Tydal في النرويج، 175 ميغاواط بطاقة طاقة منخفضة التكلفة من الطاقة الكهرمائية. Rockdale في تكساس، 563 ميغاواط قيد التشغيل بالفعل.

لكن المشكلة هنا: إيرادات الذكاء الاصطناعي لا تزال تقريبًا لا تذكر. في 2025، حققت فقط 10 ملايين دولار سنويًا، أقل من 2% من الإيرادات الإجمالية. زادوا عدد وحدات معالجة الرسومات ثلاث مرات خلال ثلاثة أشهر، لكن الاستخدام انخفض من 87% إلى 41% لأن الآلات تم تركيبها بسرعة كبيرة. لا تزال وحدات B200 وGB200 في مرحلة الاختبار. الطاقة متصلة، والآلات تصل، لكن الإيرادات لا تتماشى مع ذلك.

يقدر المحللون أنه عندما تكتمل كل شيء، يمكن أن تصل الإيرادات السنوية إلى 850 مليون دولار. الإدارة أكثر عدوانية وتتحدث عن 2 مليار دولار. لكن هذا يعتمد على ثلاثة أشياء: إتمام البناء في الوقت المحدد، الحصول على عقود طويلة الأجل مع الشركات الضخمة، وتشغيل وحدات المعالجة الرسومية بكامل طاقتها. لم يحدث أي من هذه الثلاثة بعد.

هيكل الديون مدروس جيدًا، على الأقل. ثلاث فئات من السندات القابلة للتحويل تستحق في 2029، 2031، و2032. كل تاريخ هو نقطة محتملة لإعادة التفاوض. إذا سارت الأمور على ما يرام، بحلول 2029، Tydal ستولد إيرادات، وفي 2027، ستخرج Clarington من مرحلة التخطيط، وبين 2028 و2029، كلا الأصول الرئيسية ستكون في التشغيل الكامل. ثم يعيد المحللون تصنيف الشركة من شركة تعدين مخفضة إلى بنية تحتية للذكاء الاصطناعي مع علاوة. المقرضون، مع ارتفاع سعر السهم، يستبدلون السندات بأسهم بدلًا من المطالبة بالنقود.

لكن هناك قنبلة موقوتة: تتعرض Clarington لمقاضاة من قبل شركة صلب محلية تؤجر في نفس المنطقة الصناعية. يزعمون أن مركز البيانات سيؤثر على الكهرباء والطرق والسكك الحديدية المشتركة. إذا أوقفوا البناء لمدة عامين، فإن كل الجدول الزمني ينهار. Clarington تمثل 42% من خط الأنابيب قيد الإنشاء.

وفي الوقت نفسه، أصبح التعدين أكثر صعوبة. في فبراير، قفزت صعوبة شبكة البيتكوين بنسبة 14.7%، وهو أكبر ارتفاع منذ مايو 2021. بنفس الكهرباء، تعدين العملات أقل. هامش الربح الإجمالي انخفض من 7.4% إلى 4.7% في الربع الأخير.

ما اشترى وو جيهان حقًا بملياراته هو موقع أساسي: أن يكون من يتحكم في دخول المسار، لا من يراهن على الفائز. أمازون لم تراهن على أي شركة ناشئة في الإنترنت ستفوز، فقط استأجرت خوادم للجميع. AT&T لا يهمها ما تتحدث عنه على الهاتف، فقط تتقاضى مقابل الاتصال. التطور دائمًا هو نفسه: من بيع المنتجات إلى بيع الخدمات، ثم إلى فرض الإيجار.

الاستراتيجية واضحة: تعدين البيتكوين الآن لدعم الذكاء الاصطناعي، بينما يرسم الذكاء الاصطناعي فقاعات قد تتشكل أو لا تتشكل. إذا تحولت هذه الفقاعات إلى واقع خلال العامين أو الثلاثة القادمة، فهو يتحكم في البنية التحتية التي سيحتاجها الجميع. وإذا لم تتحول، حسنًا، سيكون لديه هيكل ديون مدروس جيدًا وثلاث سنوات لإعادة التفاوض.

إنها رهان ضخم، لكن المنطق قوي. الكثير من الناس يتحدثون عن ذلك في مجتمعات الكريبتو، مجموعات تليجرام، وغيرها. السؤال الآن هو هل يستطيع وو جيهان جني الأموال من هذا التحول قبل أن تشتد الديون أكثر من اللازم. العامان المقبلان سيكونان حاسمان.