خفضات سعر الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي في عام 2026؟ كيف يعقد صدمة النفط التوقعات

فالنتينا ديلجوزيفيتش: يبدو أن الاحتياطي الفيدرالي لم يأخذ نفسًا أخيرًا مؤخرًا، والآن يتعامل مع الصدمة الاقتصادية لحرب أخرى. ومع قول رئيس الاحتياطي الفيدرالي جيروم باول إن الآثار الكاملة لحرب إيران لا تزال غير مؤكدة، أبقى الاحتياطي الفيدرالي الفائدة دون تغيير للمرة الثانية على التوالي. بدلًا من سؤال كرة سحرية Magic 8 Ball عن الإجابات، لدي بريستون كالدويل هنا. هو كبير الاقتصاديين الأمريكيين لدى Morningstar Investment Management. سعيد برؤيتك يا بريستون.

بريستون كالدويل: مرحبًا يا فالنتينا. شكرًا لاستضافتي.

هل سيخفض الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة في 2026؟

ديلجوزيفيتش: إذًا، لا يزال معظم مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي يتوقعون خفضًا واحدًا على الأقل للفائدة هذا العام. لكن كما قال باول، فإن الصدمات الاقتصادية الناجمة عن الحرب ليست واضحة بعد. فهل قد يكتفي الاحتياطي الفيدرالي بنهج انتظر وشاهد ويترك الأسعار دون تغيير لبقية هذا العام؟ كيف تغيّر توقعك، بريستون؟

كالدويل: أعتقد أنه على المدى القصير، سيقومون بالتأكيد بانتظار ومراقبة الأمور، على الأقل. من المهم تذكر أن هذه التوقعات التي يقدمها أعضاء اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة FOMC بشأن المسار المستقبلي لـ Federal-funds rate هي مجرد توقعات. وليست التزامًا بأي شكل من الأشكال. أحيانًا سيجعل الاحتياطي الفيدرالي التزامًا بالشروع في مسار سياسات معيّن، كما رأينا في 2022 عندما أوضحوا جدًا أنهم سيقومون برفع الفائدة اجتماعًا بعد اجتماع، لكن هذا ليس هو الوضع المعتاد في أغلب الأحيان. وفي الوقت الحالي، يقدم الاحتياطي الفيدرالي تقريبًا أي توجيه مسبق. فهم يقولون إن هناك مجموعة متنوعة من الأحداث التي تتكشف الآن خارج سيطرتنا، وسيتعين علينا انتظار نتائج تلك الأحداث قبل أن نتمكن من إخبارك بأي شيء عن الاتجاه الذي ستسلكه السياسة النقدية.

وحتى إن بعض المراسلين حاولوا دفع باول، قائلين: “حسنًا، إذا تحققت هذه السيناريوهات، هل ستفعل هذا أم العكس؟” لكنّه لم يكن مهتمًا حقًا بلعب هذه اللعبة لأن هناك ببساطة الكثير من المجهولات الآن. لذلك سنحتاج فقط إلى الانتظار ومعرفة ما سيحدث. وبطبيعة الحال، فإن نطاق الاحتمالات يتضمن عدم إجراء أي خفض للفائدة في 2026. ويبدأ السوق بالاقتراب خطوة بخطوة من هذا الاتجاه. في كانون الثاني/يناير، كانت السوق قد تسعّر خفضين للفائدة في 2026، وبحلول ظهر أمس—كما هو بحلول بعد ظهر الأمس—جرى تقليص ذلك إلى خفض واحد، وهي تقترب من الصفر تقريبًا من حيث توقعات السوق لخفض الفائدة. يبدو أن ذلك يتحرك الآن باتجاه الرأي الإجماعي.

بينما يحافظ الاحتياطي الفيدرالي على الثبات، تتقلص توقعات خفض فائدة 2026 بسرعة مع ارتفاع أسعار النفط

يشير كل من سوق السندات ومسؤولو الاحتياطي الفيدرالي الآن إلى خطوة واحدة فقط لخفض الفائدة هذا العام.

هل نعود إلى ركود تضخمي على طراز سبعينات القرن الماضي؟

ديلجوزيفيتش: الآن سنحكي عن كلمة “الركود التضخمي” stagflation. إنها تعود للظهور باستمرار، لكن باول قال إن الأمر لا ينطبق عليه حقًا في الوقت الحالي. لذا، يا بريستون، ذكّرنا بما هو الركود التضخمي ولماذا يجعل الاقتصاديين غير مرتاحين، وأخبرنا أيضًا إن كنت توافق باول.

كالدويل: أود أن أقول إنه مقارنةً بالركود، الذي لا توجد له تعريفات دقيقة ومتفق عليها بالكامل للركود. أقول إن الركود التضخمي هو فئة أكثر ضبابية حتى من ذلك، لكن بشكل عام يُعرَّف بأنه نظام تكون فيه معدلات التضخم أعلى من المعتاد أو أعلى من تاريخها القريب. ونمو الناتج المحلي الإجمالي—إذا لم يكن في حالة ركود كامل وواضح—يكون أضعف من المعتاد، وهذا أمر غريب، أليس كذلك؟ حين تفكر في مخطط للعرض والطلب وما يتعلق بالناتج المحلي الإجمالي والتضخم، فالمعتاد في الاقتصاد هو أن توجد صدمات في منحنى الطلب تؤدي إلى أن يكون التضخم قويًا بينما يكون نمو الناتج المحلي الإجمالي قويًا أيضًا. وهذا مثال على ذلك الخروج من الجائحة. كان الاقتصاد ينمو بسرعة كبيرة، ويتعافى من الجائحة، ومع التحفيز المالي، أدى ذلك أيضًا إلى حدوث فرط في السخونة. ارتفع التضخم إلى مستويات مرتفعة. لكن هذا سيناريو مختلف، نوع من الانحراف إلى سيناريو ركود تضخمي ننظر إليه الآن، حيث بسبب صدمة سلبية في جانب العرض، سيتباطأ نمو الناتج المحلي الإجمالي—إن حدث شيء فهو يتباطأ—بينما سيتسارع التضخم بدرجة كبيرة خلال العام المقبل.

الآن، أفهم وجهة نظر باول، وأوافق إلى حدّ ما على أن المقارنة بين ما يحدث اليوم وبين ما رأيناه في سبعينات القرن الماضي هي مبالغة. مثلًا، عندما كانت البطالة أحيانًا عند 6% و7% و8%، بينما كان التضخم 8% و9% و10% في الوقت نفسه، مع التفكير في أواخر ذلك العقد تحديدًا، حيث كان أعلى بكثير من مستويات اليوم على جانبي التضخم والبطالة. كان ذلك ركودًا تضخميًا حقيقيًا، حيث كان الاقتصاد يعمل تحت إمكاناته بشكل كبير، ومع ذلك كان التضخم مرتفعًا جدًا في الوقت نفسه. هذا ليس حقًا ما نراه اليوم، بالطبع. نحن ننظر إلى تباطؤ معتدل في نمو الناتج المحلي الإجمالي، والبطالة لا يُرجح أن ترتفع فوق 5%، والتضخم قد ينتقل إلى نطاق 3 إلى 4% ربما هذا العام، لكن ليس شيئًا قريبًا من سبعينات القرن الماضي لأسباب متعددة.

ديلجوزيفيتش: إذًا، نحن لا نرى هذا “الضربة المزدوجة” مثلما حدث حينها.

كالدويل: حسنًا، إنه فعلاً “ضربة مزدوجة”. لكن الفارق هو الحجم؛ أي درجة حدوث ذلك أقل بكثير.

سوق العمل مقابل التضخم

ديلجوزيفيتش: صحيح. حسنًا. وبالحديث عن “الضربة المزدوجة”، مع تدهور صورة الوظائف وتزايد الضغوط التضخمية بسبب حرب إيران، هل تعتقد أن الاحتياطي الفيدرالي قلق الآن أكثر بشأن الوظائف أم بشأن التضخم، وهل هم فعلًا بين المطرقة والسندان كما يقول بعض الناس؟

كالدويل: هذا مرتبط مباشرة بما كنا نتحدث عنه للتو. فغالبًا ما يواجه الاحتياطي الفيدرالي صدمات الطلب—مثل الركود الكبير Great Recession—فعلى سبيل المثال. وبدرجة كبيرة، كانت الجائحة صدمة من جانب الطلب. والنتائج المترتبة على ذلك بالنسبة للاحتياطي الفيدرالي تكون واضحة جدًا. تخفيف السياسة النقدية. إذا كانت صدمة الطلب سلبية، إذا كانت صدمة الطلب إيجابية، عندها تُشدد السياسة النقدية. فإذا كان هناك طفرة—مثل طفرة الذكاء الاصطناعي AI، على سبيل المثال—لأن هذه الأنواع من الصدمات، صدمات الطلب، تميل إلى دفع نمو الناتج المحلي الإجمالي والتضخم للأعلى في الوقت نفسه. بينما صدمة جانب العرض تفعل العكس. ما نراه الآن هو ضعف نمو الناتج المحلي الإجمالي في الوقت نفسه الذي يدفع فيه التضخم للأعلى. وضعف نمو الناتج المحلي الإجمالي يعني ضعف سوق العمل، وبالتالي فإنه يدفع ركيزتي تفويض الاحتياطي الفيدرالي المزدوجتين في اتجاهين متعاكسين. هذا ما يحدث عندما تكون الصدمات من جانب العرض: فهي دائمًا تضع الاحتياطي الفيدرالي في مأزق. وبحسب حجمها، يمكن أن تضع الاحتياطي الفيدرالي في مأزق كبير جدًا.

والجانب اللافت هنا أيضًا هو أن سوق العمل كان يضعف في 2025، حتى قبل الدخول في الصدمة، رغم أن ذلك حدث في الوقت نفسه الذي كان فيه عرض العمالة ينكمش بسبب انخفاض الهجرة. لذلك كان من الصعب فصل مقدار ما إذا كان هذا التراجع في نمو الوظائف يمثل فعلًا زيادة في حالة الركود/الهامش slack في سوق العمل، أو ابتعادًا عن تفويض التوظيف الكامل لدى الاحتياطي الفيدرالي، مقابل كونه مجرد انخفاض طبيعي نتيجة لتباطؤ نمو المعروض من العمالة. لكني أعتقد أن معظم مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي قلقون بما يكفي—وبحسب تقييمي—أن سوق العمل قد تراجع خلال العام الماضي قليلًا، وبالتالي يرون أنه من المناسب الانخراط في خفض الفائدة الذي قاموا به في العام الماضي.

لذلك، خفضوا الفائدة بمقدار 75 نقطة أساس basis points بعد أن خفضوا 100 نقطة أساس في عمليات الخفض في السنة التي سبقتها، وأنا أعتقد حقًا أن ذلك كان مناسبًا. لكن إلى الأمام، أعتقد أنه من الواضح جدًا أن صدمة التضخم بهذه الضخامة، وكذلك لأنهم خفضوا الفائدة بالفعل كثيرًا وصولًا إلى مستوى محايد neutral، يجعل الآن من المناسب لهم أن يثبتوا على موقفهم وألا يرخّوا السياسة النقدية أكثر، رغم وجود مخاطر هبوطية على سوق العمل. أعتقد أن هذا هو السبب في أن أغلبهم يتوقعون أن يحافظ الاحتياطي الفيدرالي على أسعار الفائدة دون تغيير هذا العام وألا يقوم بخفض إضافي.

هل يمكن لرئيس جديد للاحتياطي الفيدرالي تغيير توقعات أسعار الفائدة؟

ديلجوزيفيتش: لقد عدنا إلى سبعينات القرن الماضي، والآن لنسرّع إلى يونيو. بصرف النظر عما إذا كان مرشح رئاسة الاحتياطي الفيدرالي كيفن وورش Kevin Warsh سيتولى المنصب أو ما إذا كان على باول الاستمرار لفترة، كيف تعتقد أن شكل الاحتياطي الفيدرالي سيتغير في النصف الثاني من العام، وهل يمكن أن يؤدي تغيير القيادة أيضًا إلى تغيير توقعاتهم لخفض سعر فائدة واحد في 2026؟

كالدويل: أعتقد حقًا أنه مبكر جدًا لمعرفة ذلك. علينا فقط أن نرى ما الذي سيفعله وورش بمجرد أن يتولى منصبه. أعني، انظر، ربما قدم بعض الوعود للرئيس من أجل الحصول على هذا المنصب، لكننا نعلم أن أي وعود بخصوص تليين السياسة النقدية—إن كان قد قدمها—تاريخُه السابق كله كان تاريخًا لكونه “متشدّدًا” فيما يتعلق بالسياسة النقدية، حيث كان بشكل عام يتحمس لسياسة نقدية أكثر تشددًا، أي فائدة أعلى مما قد يراه الآخرون مناسبًا. وبالذات كان يتحمس من أجل تقليل “التيسير الكمي” quantitative easing. لقد كانت هذه سياسة كبيرة لديه، لكن الأمر لا يهم كثيرًا. لا يهم—بحسب رأيي—سواءً كنت تعتمد على Federal-funds rate أو سياسة الميزانية العمومية balance-sheet؛ فهذان مجرد بديلين عن بعضهما. لذا، من أي جهة كان، فهو يدفع باتجاه سياسة نقدية أكثر تشددًا، وهو سبق أن فعل ذلك من الناحية الفلسفية. وبالنسبة لي، هذا هو ما سيغلب على الأرجح بمجرد أن يصبح رئيسًا.

وهكذا، توازن ذلك مع الوعود التي ربما قدمها من أجل الحصول على الوظيفة. وأعتقد أن المحصلة الإجمالية أنها “متقاربة” wash إجمالًا. على الصافي، لا أتوقع أن تصبح السياسة أكثر تليينًا أو أكثر تشددًا بمجرد أن يتولى منصب الرئاسة. وتذكر أيضًا، من ناحية تحديد السياسة النقدية فعليًا، فهو مجرد ناخب واحد من بين 14 على FOMC.

ديلجوزيفيتش: هذه نقطة ممتازة. حسنًا يا بريستون، هذا كل شيء اليوم. شكرًا جزيلًا لكونك معنا.

كالدويل: شكرًا جزيلًا يا فالنتينا.

شاهد التقييمات المرتفعة: رهانات أعلى—نتوقع أسواقًا متقلبة في 2026، لمزيد من التفاصيل من بريستون كالدويل.